Caputo sorprende al mercado: la licitación que nadie esperaba y que cambia las reglas del juego

El debut del nuevo bono en dólares del Ministerio de Economía superó todas las expectativas, con una demanda que dejó atónitos a los analistas. Los inversores le ofrecieron casi seis veces más dólares de los que el ministro Luis “Toto” Caputo quería obtener, y lo hicieron a una tasa inferior a la nominal. Este resultado inesperado no solo confirma la disposición del sistema financiero a prestar bajo ley argentina, sino que marca un punto de inflexión en la estrategia de financiamiento del Tesoro.

¿Cómo funcionó la jugada de Caputo?

El nuevo bono, anunciado hace pocos días, es parte de la estrategia declarada de “depender menos de Wall Street” y fondearse con el mercado local. El plan consiste en ofrecer, cada dos semanas, bonos en dólares por hasta u$s150 millones, con la posibilidad de ampliarlos en u$s100 millones en una segunda rueda al día siguiente. El monto máximo previsto es de u$s2.000 millones, y los fondos se destinarán al pago de vencimientos de deuda, especialmente los abultados u$s4.500 millones que vencen en julio.

Los analistas habían visto como un atractivo del título su sistema de pagos mensuales de intereses, equiparable a rentas dolarizadas como las de un fondo de inversión. Sin embargo, también existían dudas considerables: al estar bajo ley argentina, supone un mayor riesgo de incumplimiento por los antecedentes históricos de “reperfilamientos”. Además, el capital se paga todo junto en octubre de 2027, lo que implica que los compradores están apostando a que no habrá situaciones dramáticas en el plano cambiario hasta esa fecha, atravesando un año electoral.

El ministro se exponía a un riesgo claro: que los bancos mostraran escaso interés, evidenciando su baja capacidad para tomar crédito. Si la demanda hubiera sido menor, el Tesoro habría tenido que asumir una tasa mucho más alta, que algunos estimaban por encima del 8% nominal anual.

Un resultado que descolocó a los pronósticos

Por el sistema de subasta, la tasa final depende de si los inversores piden un descuento (comprar “bajo la par”) o aceptan las condiciones de la emisión. La tasa nominal ofrecida es del 6%, pero eso no garantiza la tasa de retorno final. Dada la persistencia de un riesgo país en torno a 500 puntos, que llevaría a Caputo a pagar cerca del 9% en el mercado internacional, los analistas dieron por sentado que las ofertas estarían bajo la par.

Contra todos los pronósticos, la demanda fue altísima. Caputo recibió u$s151 millones a cambio de papeles por u$s150 millones. La tasa real a pagar será levemente inferior al 6%, un costo financiero muy por debajo del que obtendría en otras condiciones. Este antecedente contrasta con el préstamo en modalidad “repo” a un grupo de bancos en enero, donde le cobraron una tasa del 7,4% por un crédito de u$s3.000 millones.

La clave: los dólares “bajo el colchón”

El buen nivel de demanda deja en claro que el mercado estaba ávido de instrumentos que pagaran una buena tasa, en un momento en que el peso argentino se aprecia y el costo de tener dólares inmovilizados crece. La cotización actual está casi un 5% por debajo de la registrada a principios de febrero.

Tras la ola de colocaciones de deuda privada y pasado el momento de incertidumbre pre-electoral, los depósitos en dólares del sistema bancario llegaron a u$s38.000 millones. Esta cifra, que puede parecer modesta comparada con países vecinos, es significativa si se considera que al inicio de la gestión Milei había apenas u$s14.000 millones.

Las expectativas mejoraron con las últimas medidas dirigidas a los “ahorristas del colchón”, como el nuevo régimen de presunción de inocencia fiscal (que permite depositar hasta unos u$s9.500 sin justificar el origen) y el permiso para invertir directamente a través de las Alycs. Los más optimistas creen que podrían “blanquearse” hasta u$s30.000 millones de los estimados u$s150.000 millones guardados.

La buena aceptación del bono abre la posibilidad de que Caputo cumpla su sueño de captar dólares de manera “endógena”. Si el sistema funciona como espera el gobierno, los bancos se llevarán todos los bonos dolarizados que ofrezca el Tesoro, necesitando para ello un mayor nivel de depósitos. Esto implicaría seducir a los ahorristas con tasas más altas por los plazos fijos en dólares.

Como el nuevo bono deja un pago de intereses todos los meses, será más fácil mejorar la tasa a los ahorristas acostumbrados a depósitos de corto plazo. Así, la remuneración por plazos en dólares, que hoy ronda el 2% nominal anual, podría subir hasta el 5%, según estiman los analistas.

La otra cara: más pesos en el mercado

En la parte en pesos de la licitación, el dato a destacar es que, a diferencia de lo que venía ocurriendo, Caputo no solo no absorbió pesos del mercado, sino que dejó una parte sin “rollear”. El vencimiento era por $7,2 billones, pero el ministro solo tomó deuda por $6,74 billones, pese a que le ofrecieron $8 billones.

En otras palabras, inyectó al mercado $480.000 millones. Esta decisión podría explicarse por la voluntad de promover una reducción de las tasas de interés, ante la falta de liquidez de la que se quejan los bancos. El grueso de la licitación quedó colocado en bonos ajustables por CER a corto plazo ($3,8 billones vencen a mediados de mayo), que pagarán una tasa de retorno efectiva anual del 1,9%.